Recesión: ¿hay posibilidades de una salida en “v”?

El presidente Javier Milei y su equipo económico apuestan por una rápida recuperación de la actividad, en una figura con forma de “V”, que le permita mejorar los ingresos de las familias y llegar bien posicionado a las elecciones de medio término del 2025. ¿Existen razones macroeconómicas para pensar en una trayectoria de ese tipo? ¿O más bien habrá que imaginar un formato en “U”, una larga “L” o quizá la jota inclinada de la reconocida marca internacional?

La consultora Analytica señala que los datos sugieren que la contracción del mercado interno proseguirá y para explicar los porqué buscó en la historia argentina ajustes similares al actual, que también hayan presentado una significativa devaluación del peso, para luego analizar la reacción del PIB, el consumo, las exportaciones y la inversión.

Una corrección cambiaria de la magnitud de la que realizó al momento inicial de la gestión del presidente Milei tiene sólo tres precedentes: junio de 1975 (el “Rodrigazo”), febrero de 1989 (momento en el que el BCRA suspendió las intervenciones en el mercado de cambios, iniciándose una aceleración de los precios cercana a la hiperinflación) y enero de 2002 (el final de la convertibilidad).

La devaluación del 12 de diciembre provocó un pico en el tipo de cambio real en enero. Para analizar eventos comparables, tomamos variaciones porcentuales en el precio del dólar para un período de 2 meses (en este caso, entre diciembre y enero) con un orden de magnitud similar al registrado en la actualidad. También el reporte analiza los cambios en el resultado en cuenta corriente (principal indicador de la generación de dólares genuinos) y las cuentas públicas. Se repasa lo sucedido en los años base (1975, 1989 y 2002) y en el anterior y posterior a cada uno de ellos.

En 1975 se registró un empeoramiento de 5,7 puntos en el resultado primario y de 1,9 puntos en la cuenta corriente respecto de 1974. En tanto, entre 1988 y 1989 el ajuste fue de 1,5 puntos en el fisco y en el bienio 1989-1990 la corrección fue de 4,9 puntos en las cuentas externas. Entre el 2001 y el 2002, el ajuste fiscal fue de 3,5 puntos y el observado en la cuenta corriente, de 10,4 puntos. En la actualidad, las autoridades se proponen alcanzar un ajuste de más de 5 puntos del PIB en el resultado fiscal y estimamos una corrección de 5,4 puntos en la cuenta corriente.

En lo que respecta a la inflación, sólo los niveles observados en 1975 son similares a los actuales. En 1989 eran drásticamente más altos y en 2002 significativamente más bajos.

Mirar el pasado permite entender cómo podría reaccionar la economía argentina en forma estructural ante eventos de shock sobre el tipo de cambio. De acuerdo con los cambios observados en 1975, 1989 y 2002, ¿existen chances reales de tener un rebote en V? La pregunta es relevante ya que el humor social y, por ende, buena parte del apoyo al gobierno están ligados al ritmo al que se recuperen la actividad y, fundamentalmente, el consumo.

La anatomía de la recesión depende de las variaciones trimestrales del PIB y de los componentes de la demanda agregada. Para dar cuenta de ello Analytica hizo un índice con base 100 en el trimestre previo a la corrección de precios relativos y elaboramos el siguiente gráfico, que muestra los resultados para el PIB. En el eje horizontal observamos los trimestres posteriores al “shock”

En dos de los tres eventos se alcanza el piso en el primer trimestre posterior a la devaluación. La excepción se dio en 1989, cuando la caída del PIB cesó recién dos trimestres luego del cambio en los precios relativos, experimentándose un leve rebote para luego volver a decrecer. Más allá de estas diferencias, se observa que en ninguno de los tres eventos se observó una “V”, sino un estancamiento pronunciado y una recuperación entre cuatro y cinco trimestres después de la devaluación. En 1989, incluso, siete trimestres después de las correcciones el nivel de actividad todavía no se había recuperado. La actividad cayó entre 10 puntos (1989) y 3 puntos (1975) luego de la devaluación.

Los cuatro componentes principales de la demanda agregada son el consumo privado, el gasto público, la inversión y las exportaciones netas (es decir, las ventas externas menos las importaciones).

En la demanda, se nota que el comportamiento del consumo difiere significativamente respecto de lo observado en el producto. Alcanza un piso recién entre dos y tres trimestres posteriores a la devaluación, y con retracciones superiores a las del PIB. Además, excepto en 2002, no vemos una “U”, menos una “V”, más bien una “L”. El consumo se retrae entre 7 y 10 puntos después de cada devaluación de shock. Ese resultado no es necesariamente una externalidad indeseada del ajuste, sino una decisión de política económica para disminuir la demanda de importaciones y restablecer el equilibrio en la cuenta corriente.

Al analizar por componente de la demanda, notamos que el comportamiento del consumo difiere significativamente respecto de lo observado en el producto. Alcanza un piso recién entre dos y tres trimestres posteriores a la devaluación, y con retracciones superiores a las del PIB. Además, excepto en 2002, no se ve una “U”, menos una “V”, más bien una “L”. El consumo se retrae entre 7 y 10 puntos después de cada devaluación de shock. Ese resultado no es necesariamente una externalidad indeseada del ajuste, sino una decisión de política económica para disminuir la demanda de importaciones y restablecer el equilibrio en la cuenta corriente.

No se puede hablar de consumo sin hablar de salarios, la variable fundamental para la dinámica de este componente de la demanda. Los salarios registrados cayeron en términos reales 19 puntos en el primer trimestre del año, un guarismo similar al observado a la salida de la convertibilidad (20 puntos), aunque allí ocurrió recién dos trimestres después del salto cambiario. Similarmente, en 1989, la caída llegó a 29 puntos dos trimestres después. Los antecedentes históricos permiten pensar entonces que existen probabilidades de pérdidas adicionales en el salario y el consumo en el segundo trimestre de 2024, aunque el PIB haya alcanzado un piso en el primero.

El incremento de las exportaciones agropecuarias a partir de la superación de la sequía de 2023 y su estacionalidad (crecen con fuerza a partir del actual trimestre) permitirán que el PIB haya encontrado un piso en los tres primeros meses del año. Además, la dinámica de las exportaciones es diametralmente opuesta a la observada para el consumo. “No es sorprendente que las ventas externas crezcan, ya que el incremento del tipo de cambio mejora el ingreso de los exportadores”, añade.

En los antecedentes históricos analizados, excepto durante un trimestre de 1989, se observó incluso un cambio de tendencia, no sólo una corrección transitoria. Esto posiblemente se explica por las reformas estructurales que acompañaron los procesos de ajuste, especialmente en la década de 1970. Las reformas liberales de 1976 implicaron una fuerte apertura de la economía y algo similar ocurrió en la década de 1990.

En el caso de la inversión, mientras que, en el 2002, a la salida de la crisis, se dio en forma de “U” como el PIB, en 1989 vemos una “L” como en el consumo y en 1975 una tendencia creciente como las exportaciones. Estos comportamientos divergentes se explican por el hecho que la inversión depende de muchas variables, que configuran diversos patrones. Las mejoras regulatorias y el otorgamiento de seguridad jurídica favorecen el apetito inversor, pero las expectativas y perspectivas respecto de la tendencia de crecimiento del producto en el mediano y largo plazo son también fundamentales.